В прошлом году Goldman Sachs выпустили нашумевший репорт на тему того, что они называют China Commodity Funding Deals (CCFDs). Китай с конца прошлого года старается лавочку прикрыть, и GS считает, что в случае успеха китайского регулятора, ликвидация сделок CCFD может "вылить" на рынок порядка 1 миллиона тонн меди, 30 миллионов тонн железной руды и пр. Вероятность резкого грубого вмешательства со стороны регулятора достаточно низкая, ввиду потенциальных последствий, но ситуация, тем не менее, интересная. Суть проблемы (бэкграунд). Повторюсь, ренминби (юань) (CNY = оншорная валюта) не подлежит прямой поставке за пределами Китая и является конвертируемым по текущему счету, но не по капитальному. Существует отдельный Гонконгский рынок с альтернативным курсом (CNH = оффшорная валюта). За последние годы в Китае сочетание контроля за движением капитала и значительного положительного дифференциала между внутренными (CNY) и внешними (USD) процентными ставками привело к развитию крупномасштабного финансирования особого типа торгово-сырьевых сделок. Эти схемы вполне легально эксплуатируют арбитраж, возникающий из-за разницы процентных ставок. Сделки эти формально проходят по текущему счету, хотя по сути, конечно, представляют собой движение "горячих денег" и дешевого FX-финансирования. В качестве инструмента, позволяющего реализовывать арбитраж процентных ставок, эти схемы обычно используют товары с высоким отношением стоимости к плотности, такие как золото, медь, никель, а также цинк, никель и хайтек товары. Государственная администрация по валютному контролю Китая в прошлом году начала вводить меры по пресечению подобной активности, но к сегодняшнему дню ситуация кардинально не поменялась. Пример: Шаг 1. Оффшорный торговый дом "А" продаёт варрант на медь (на момент продажи находящуюся либо на хранении на таможенном складе, либо в состоянии транзита на таможенный склад, т.е. в обоих случаях - до оплаты пошлины или других налогов) оншорному торговому дому "B" за цену X. По сути "B" импортирует медь от "A". NB: Варрант в данном случае есть товарораспределительный документ, используемый при продаже и залоге товара. Цена варранта отражает стоимость лежащих в его основе активов/товаров. Оплату за эту операцию A получает путем долларового (USD) аккредитива, выпущенного оншорным банком "D", в котором обслуживается "B". Шаг 2. Оншорный "B" реэкспортирует медь, путём продажи варранта своей оффшорной дочерней компании "C", за что последняя расплачивается либо в долларах США (USD), либо в оффшорных юанях (CNH). NB: Заметьте, что сама медь до сих пор никуда не передвигалась, и всё также находится на оффшорном таможенном складе. Полученные в результате данной транзакции USD или CNH, "B" конвертирует в оншорные юани (CNY), пользуясь услугами банка "D". Затем оншорными юанями "B" распоряжается как угодно. Шаг 3. Теперь оффорная "С" (дочка "B") продает варрант на медь обратно "A", но уже с дисконтом от цены X, по которой варрант торговался в Шаге 1. "A" расплачивается при этом либо в долларах США (USD), либо в оффшорных юанях (CNH). NB: Физическая медь до сих пор там, где и была с самого начала. Шаг 4. Тут наступает магия - аккредитив всё еще действителен (!), так как срок его в среднем около 6 месяцев, а бывает и дольше. Повторяем (Шаг 1 - Шаг 3). В течении срока действия аккредитива, объем "торговли" на его основе может превышать объем заложенной физической меди от 10 до 30 раз (!!). Естественно, всё это формирует давление на оншорный юань=ренминби (CNY=RMB) в сторону удорожания по отношению к тому же доллару США. Для удержания курса Китай скупает инвалюту, продавая юань. О последствиях нестерилизованных интервенций можно вспомнить здесь. Кроме прочих регуляторных изменений, на прибыльность этих сделок оказывает большое влияние волатильность юаня, которая в последнее время повысилась в связи с расширением коридора контроля обменного курса. Скорее всего, постепенно, из-за роста стоимости хеджирования валютных рисков, прибыльность вышеописанных операций будет падать, а арбитраж процентных ставок стираться. На данный момент финансирование сделок под залог сырьевых товаров представляет собой около 30% всех краткосрочных валютных займов в Китае. Можете представить, как вышеупомянутый круговорот поддерживает уровни цен на закладываемые металлы/сырье. Ануар Ушбаев, Managing Director, Tengri Partners