Казахстан согласился обменять $250 млн обязательств Международного банка Азербайджана (МБА), ставшего проблемным. Теперь в портфеле Единого накопительного пенсионного фонда (ЕНПФ) будут госбумаги Азербайджана на аналогичную сумму со сроком погашения 15 лет. Аналитики, опрошенные LS, оценили денежные потери для страны от реструктуризации.
Экономист Жангир Рахжанов считает, что ЕНПФ в любом случае потеряет часть инвестиций в МБА вне зависимости от выбора опции. По его оценкам, реструктуризация долгов проблемного банка делается с одной целью – списать часть долга в прибыль проблемному банку и в убыток его кредиторам.
Рахжанов отметил, что облигации МБА, которые сейчас находятся в ЕНПФ, имеют оставшийся срок примерно семь лет и ставку 8,25% годовых. При этом реструктуризация предполагает, что текущие бумаги обменяют на $250 млн долга в виде государственных ценных бумаг Азербайджана со сроком погашения 15 лет (до 2032 года) и ставкой вознаграждения 3,5%.
"Нынешняя ставка очень близка рыночной для похожих бумаг, поэтому при таких условиях справедливая стоимость этой бумаги примерно совпадает с номинальной стоимостью – $250 млн. То есть, если бы МБА имел нормальное финансовое здоровье, то данная бумага была бы в портфеле ЕНПФ примерно по номинальной стоимости. Что касается новых бумаг, то срок погашения по ним был практически удвоен и процентная ставка снижена в более чем в два раза. Теперь, если пересчитать новые денежные потоки по старой высокой ставке, то окажется, что для проблемного МБА долг перед ЕНПФ уменьшился на 40%. То есть на этой реструктуризации ЕНПФ должен признать убыток около 40% от номинальной стоимости инвестиции - $100 млн от $250 млн", - привел расчеты экономист.
Также он, ссылаясь на данные ЕНПФ, уточнил, что номинальная стоимость бумаг МБА составляет 80,6 млрд тенге (эквивалент $250 млн). При этом текущая цена – 67,6 млрд тенге.
"По всей видимости фонд уже признал провизии на убытки по бумаге в размере 16%. Теперь ему нужно будет как минимум удвоить убыток на этой инвестиции", - предположил собеседник LS.
Он также считает, что с точки зрения МБА все три опции должны давать примерно одинаковый результат по списанию долга.
"В первой опции вместо текущих ценных бумаг давали суверенные облигации Азербайджана со стоимостью на 20% ниже суммы долга. При этом срок погашения предлагался короче, а процентная ставка выше, чем во второй опции, принятой ЕНПФ. Я не считал, но уверен, что если пересчитать потери кредиторов в этой опции, то они будут опять примерно равны 40% от суммы долга. В третьей опции в обмен на старые облигации проблемного МБА по ставке 8,25% предлагались бумаги этого же банка без потери в сумме долга сроком на те же семь лет по ставке 3,5% годовых. В этом варианте, я думаю, даже не стоит высчитывать финансовые потери, поскольку после всех текущих проблем мало кто захочет ждать, что станет с банком через семь лет", - предположил Рахжанов.
В свою очередь независимый экономист Александр Юрин обращает внимание на два обстоятельства. По его данным, в западных СМИ упоминается факт недовольства кредиторов предложенными им опциями погашения долга МБА, причем отмечается, что утвержденная модель реструктуризации им была фактически навязана.
"Кроме этого, официальные источники дают минимум информации о процессе реструктуризации: на сайтах МБА, Национального банка, Министерства финансов Азербайджана и регулирующего органа страны (FIMSA) отсутствует актуальная информация по этой теме. При этом официальные источники и СМИ не дают полной информации о параметрах облигаций, эмитируемых в рамках процесса реструктуризации МБА. Известны только купонная ставка и срок их обращения, однако источники не дают даже однозначного представления о том, в какой валюте (долларе или манате) будут номинированы эти облигации. Купонная ставка по суверенным облигациям Азербайджана, которые получит ЕНПФ в результате реструктуризации, будет существенно ниже купонной ставки по бумагам МБА, которые в настоящее время находятся в портфеле ЕНПФ (3,5% против 8,25%); в то же время срок погашения передвинется с 2024 на 2032 год", - отметил он.
Юрин считает, что вложения в суверенный долг Азербайджана выглядят в настоящее время довольно рискованными в силу ряда моментов.
"Если в конце 2014 года отношение суверенного долга Азербайджана к его ВВП составляло 11,2%, то к концу 2016 года оно выросло до 37,7%. При таких темпах роста суверенного долга в будущем Азербайджан вполне может начать испытывать сложности с его обслуживанием – перспективы погашения долга к 2032 году в этом свете выглядят довольно туманно", - высказал опасения Юрин.
Экономист полагает, что вторая опция, которая по факту была избрана ЕНПФ, предполагает отсутствие потерь по основному долгу.
"При выборе этой опции, по-видимому, текущая стоимость полученных ЕНПФ инструментов будет максимальной, однако ЕНПФ столкнется со снижением реальных денежных потоков в ближайшие годы. Третья опция предполагает получение вновь эмитированных бумаг МБА с аналогичным сроком погашения, но с меньшим купонным вознаграждением. При выборе этой опции ЕНПФ теоретически мог получить обратно деньги, вложенные в МБА, в максимально короткие сроки, однако инвестиционная привлекательность данных бумаг была бы существенно ниже. При этом реструктуризация не является гарантией нормализации ситуации в МБА, и имеется риск того, что МБА через некоторое время вновь допустит дефолт по своим обязательствам. Стоит заметить, что в западных финансовых СМИ очень часто проводится аналогия между МБА и БТА, который проводил реструктуризацию своих обязательств дважды. Таким образом, выбранная ЕНПФ опция предполагает максимизацию текущей стоимости инструментов, полученных после реструктуризации МБА, и будет наилучшей с точки зрения ее влияния на текущую стоимость пенсионных активов, отражаемую в отчетности", - добавил собеседник LS.
Юрин уточнил, что при выборе первой опции, которая подразумевает потерю инвестором 20% основного долга и конвертацию 80% основного долга в суверенные облигации со сроком погашения в 2029 году и купоном в 5,125%, потеря $50 млн немедленно отразилась бы на стоимости портфеля ЕНПФ.
Директор центра прикладных исследований "ТАЛАП" Рахим Ошакбаев, который один из первых обнаружил проблемные бумаги в портфеле ЕНПФ, также оценил выбор Казахстана. Он считает, что у страны "не было поля для маневра в этом вопросе".
"Нам лучше пойти на такой вариант и не получить деньги сейчас и не по той ставке, которая подразумевалась изначально. Но хотя бы получить меньше. С финансовой точки зрения, об этом и говорил глава Нацбанка Данияр Акишев, в любом из вариантов предполагает потери", - добавил он.
Директор департамента управления активами "Казкоммерц Секьюритиз" Айвар Байкенов также считает, что среди трех вариантов выбранная опция является наиболее оптимальной. Он отмечает, что совокупный доход в этом случае будет максимальным.
"В первом варианте предлагается сразу уменьшить размер основного долга на $50 млн и соответственно признать существенный убыток. Третья опция предполагает, что должником остается по-прежнему МБА, то есть опять же кредитный риск заемщика будет в силе, не исключена очередная реструктуризация или дефолт спустя семь лет, а ставка купона падает с текущих 8,25% до 3,5%. Второй вариант лишь на три года длиннее первого по сроку, но без маржи по основному долгу, что является, пожалуй, ключевым момент при выборе. При этом заемщиком уже выступает правительство Азербайджана. Да, придется нести убытки по купону, но в целом данная опция все-таки наиболее правильная", - подчеркнул собеседник LS.
Председатель правления "Сентрас Секьюритиз" Талгат Камаров согласен, что выбранный вариант обмена наиболее предпочтительным вариантом реструктуризации долга МБА.
"Прочие вариант предполагают потерю части вложенных инвестиций. В выбранном Казахстаном варианте потери или списания инвестиций не предусмотрено. Однако некоторые эксперты приравнивают упущенную выгоду к инвестиционным потерям. Но при прочих равных других более выгодных для Казахстана вариантов как видно нет. Очевидно, что прочие варианты обмена предусматривают дисконт или списание части инвестиций", - отметил он.
Камаров добавил, что в будущем Казахстану необходимо иметь ввиду, что случаи дефолта в инвестиционной деятельности рано или поздно неизбежны.
"Даже компании с наивысшим кредитным рейтингом раз в десятилетия допускают дефолт и, соответственно, нет ни одной компании, вероятность допущения дефолта которой была равна нулю", - уточнил глава компании.
Российские аналитики также высказали мнение по вопросу реструктуризации долга МБА.
Так, эксперт "Открытие Брокер" Тимур Нигматуллин напомнил, что доля бумаг МБА в портфеле ЕНПФ составляет около 1%.
"Потери фонда из-за дефолта и реструктуризации будут небольшими, хотя и чувствительными. На мой взгляд, основная проблема фонда обусловлена не этой разовой потерей инвестированного капитала – для обеспечения высокой доходности в портфеле должны быть относительно рисковые бумаги. Недостатки связаны с систематическим грубым нарушением ЕНПФ сложившихся мировых практик управления пенсионными сбережениями - отсутствие независимости инвестиционной политики от решений политических властей, нарушение корпоративных стандартов, низкая прозрачность принимаемых решений. Все это ведет к недоверию со стороны вкладчиков. Необходимо вести системную работу по устранению этих недостатков", - полагает Нигматуллин.
При этом аналитик IFC Markets Дмитрий Лукашов отметил, что Казахстан понесет определенные потери. Однако, на его взгляд, они выражены не в конкретной сумме, а, скорее, в упущенной выгоде.
"Ставка вознаграждения по этим 15-летним облигациям составляет всего 3,5% годовых. Это примерно на 1% меньше текущей доходности по государственным облигациям Азербайджана с более короткими сроками до погашения", - резюмировал он.
Напомним, средства ЕНПФ были инвестированы в облигации МБА. Согласно выписке из инвестиционного портфеля фонда на 1 мая 2017 года, ЕНПФ вложил в финансовые инструменты МБА 71,3 млрд тенге. Срок погашения - 9 октября 2024 года. Доля данных бумаг в портфеле - 1,04%. При этом ранее МБА подал заявление о банкротстве в суд Нью-Йорка. Банк намерен получить помощь в реструктуризации внешнего долга на сумму $3,34 млрд.
МБА предложил кредиторам, в том числе держателям евробондов, три варианта реструктуризации. Первый - обмен долгов на суверенные облигации со сроком погашения в 12 лет, но разделенный на три этапа погашения (на 10-й, 11-й и 12-й год). Ставка по ним составит 5,125%. Второй вариант предусматривает обмен "один на один" с 15-летними суверенными облигациями (купон 3,5%). Третий - сохранение средств в банке одновременно с обменом облигаций на эмиссии сроком на семь лет со ставкой в 3,5%.
Позже глава Нацбанка Данияр Акишев заявил, что все варианты реструктуризации азербайджанского банка являются убыточными для ЕНПФ. Аналитики, опрошенные LS, высказали мнение о том, сможет ли Казахстан вернуть пенсионные деньги из Азербайджана.
В июле стало известно, что Нацбанк совместно с правительством проголосовал за то, чтобы обменять $250 млн текущих обязательств МБА на $250 млн долга в виде государственных ценных бумаг Азербайджана со сроком погашения 15 лет (до 2032 года), ставкой вознаграждения 3,5%.
