Рейтинг НК КазМунайГаз снижен до BB-

Значительный рост прибыли от нефтепереработки после завершения капитальных расходов на модернизацию не ожидается

24 ноября 2017 года
    

Международное агентство S&P понизило рейтинг национальной компании "КазМунайГаз" до "ВВ-" в связи с ослаблением государственной поддержки. Прогноз "стабильный", передает LS

Также был ухудшен рейтинг КМГ по шкале с "kzA" до "kzA-".

"Понижение рейтингов отражает наши ожидания относительно снижения вероятности оказания КМГ, как и некоторым другим организациям, связанным с государством (ОСГ), экстраординарной поддержки со стороны государства. Процедуры предоставления поддержки через нацфонд "Самрук-Казына", на наш взгляд, довольно сложны и занимают много времени, и могут дополнительно усложниться вследствие давления со стороны фонда и возможной приватизации миноритарной доли КМГ", - отметили в агентстве.

В S&P предположили, что правительство Казахстана в целом терпимо относится к относительно высокому уровню долговой нагрузки КМГ и некоторых прочих ОСГ, поэтому предоставляло компании лишь ограниченную поддержку во время спада 2015 года. Неопределенность в отношении опциона КМГ на обратный выкуп доли в Кашагане у материнской компании, с точки зрения агентства, сохраняется, несмотря на потенциально значительное влияние на уровень долговой нагрузки и показатели ликвидности КМГ.

"Правительство контролирует КМГ через "Самрук-Казына". Это, по нашему мнению, осложняет механизмы оказания господдержки. Как и прежде, мы считаем, что именно государство, а не фонд, принимает окончательные решения относительно предоставления КМГ господдержки, а также что государство определяет структуру, состав активов и стратегию фонда. Мы рассматриваем "Самрук-Казына" как инструмент государства по управлению активами в различных секторах, а не как отдельную корпоративную группу", - заметили аналитики.

В агентстве добавили, что КМГ является крупной компанией относительно других активов фонда (около 60% консолидированного показателя EBITDA). Поэтому ресурсов группы недостаточно для удовлетворения всех потребностей КМГ в финансировании и любая поддержка будет зависеть от государства. Как следствие, рейтинг компании по-прежнему учитывает эту поддержку, а не поддержку со стороны группы. В S&P отметили сохраняющуюся неопределенность стратегии фонда "Самрук-Казына" в отношении выплаты существенного объема долга перед банками и держателями облигаций на уровне материнской компании со сроками погашения в 2019-2020 годах.

Тем временем в конце 2015 года КМГ продала 50% доли в компании Kashagan BV (которой принадлежит 16,8% в Кашаганском проекте) своему акционеру - фонду "Самрук-Казына".

"Насколько мы понимаем, для покупки актива стоимостью $4,5 млрд "Самрук-Казына" привлекал банковский долг и выпускал облигации на общую сумму около $2 млрд. Оставшаяся часть была профинансирована облигациями, приобретенными Нацфондом. Хотя это привело к временному снижению консолидированного долга КМГ согласно отчетности, мы учитываем, что у компании есть опцион на выкуп активов в 2018-2020 годы и руководство намерено продлить его до 2020-2022 годов. Пока фонд не найдет альтернативные способы погашения или рефинансирования долга перед третьими сторонами на уровне материнской компании, мы не можем исключить возможности исполнения опциона", - заметили в агентстве.

В компании отметили, если договор будет исполнен за счет долга, это может существенно увеличить долговую нагрузку, ухудшить ликвидность КМГ и сократить запас по ковенантам. Если компания не получит поддержки со стороны государства или из иных источников. Например, за счет конвертации государственного займа, выданного фонду, в капитал КМГ. Стоимость активов примерно соответствует показателю EBITDA КМГ за два года. Кроме того КМГ в прошлом предоставлял займы фонду "Самрук-Казына" для платежей по долгу, связанному с Кашаганом, и может предоставить фонду дополнительное финансирование для Кашагана в 2018 году, что может негативно влиять на собственные финансовые показатели компании.

"Насколько мы понимаем, государство планирует приватизировать миноритарную долю КМГ в ближайшие годы. Хотя мы ожидаем, что правительство сохранит контроль над компанией, приватизация, на наш взгляд, осложнит процесс оказания своевременной государственной поддержки, в том числе если КМГ потребуется исполнить опцион. На данном этапе остается неясным, когда будет проводиться приватизация и могут ли поступления от нее использоваться для снижения долга КМГ и частичного финансирования выкупа доли в Кашаганском месторождении", - пояснили в S&P.

Между тем кредитный рейтинг КМГ отражает ожидания агентства относительно "высокой" вероятности предоставления экстраординарной государственной поддержки, поэтому мы добавляем две ступени к оценке собственной кредитоспособности компании (stand-alone credit profile – SACP) – "b" – максимальная в настоящее время надбавка в рейтингах ОСГ, контролируемых государством через фонд "Самрук-Казына". КМГ является основным активом государства в стратегическом нефтегазовом секторе и имеет приоритетный доступ к новым активам, а также доли во всех значительных нефтяных предприятиях страны. Компания является одним из крупнейших экспортеров, налогоплательщиков и работодателей Казахстана и выполняет обязательства по поставке топлива на внутренний рынок по низким ценам. По нашему мнению, дефолт КМГ привел бы к существенным репутационным рискам для государства и других ОСГ. Способность правительства страны оказывать финансовую поддержку ограничивается суверенным кредитным рейтингом на уровне "BBB-". Вместе с тем на долю КМГ приходится только 28% объема нефтедобычи в стране (12%, если учитывать лишь предприятия, в которых КМГ владеет мажоритарными пакетами акций), при этом компании принадлежат лишь миноритарные доли в крупнейших и наиболее прибыльных международных нефтедобывающих проектах.

"Мы полагаем, что оценка SACP КМГ стабилизировалась на уровне "b". Мы ожидаем, что EBITDA компании превысит $2 млрд с учетом наших корректировок. Зрелые и сравнительно высокозатратные нефтедобывающие активы КМГ остаются прибыльными в рамках нашего ценового сценария, с ожидаемым показателем около $700 млн.

Доходы от нефте- и газопроводов остаются значительными, поскольку этот сегмент устойчив к изменению цен на нефть. Несмотря на существенные капитальные расходы "Тенгизшевройла" (ТШО), в агентстве ожидают, что КМГ получит умеренные дивиденды по 20% доле в этой компании как минимум в 2017 году в связи с относительно благоприятными ценами на нефть.

"Мы также ожидаем, что КМГ получит более высокие, чем обычно, дивиденды от "Мангистаумунайгаз" (ММГ) в 2017 году. После начала коммерческой нефтедобычи на Кашагане в ноябре 2016 года мы не ожидаем каких-либо существенных дивидендных выплат по 8,4% доле КМГ до выплаты долга на уровне Кашагана. В настоящий момент наш базовый сценарий не предусматривает значительного роста прибыли от нефтепереработки или сбыта после завершения капитальных расходов на модернизацию. Насколько мы понимаем, структура группы КМГ стабилизировалась, и продажа нефтеперерабатывающих заводов в Казахстане маловероятна. Мы ожидаем завершения деконсолидации KMG International в ближайшие месяцы. Возможная продажа небольших активов не окажет существенного влияния на показатели КМГ", - заметили в S&P.

Аналитики агентства ожидают, что рассчитанное в соответствии с методологией S&P значение FOCF станет положительным в 2018 году, после завершения капиталовложений в модернизацию НПЗ и в газопровод "Бейнеу-Бозой-Шымкент". Также учитывается то, что в 2018 году компания может предоставлять займы фонду "Самрук-Казына" в целях выплаты долга, связанного с Кашаганом. Скорректированный долг КМГ остается высоким и составляет более $13 млрд — после того как показатель FOCF был отрицательным в течение нескольких лет. В ведомстве ожидают, что снижение долговой нагрузки будет лишь постепенным, а отношение "FFO / долг" составит 9-12% в 2017-2019 годах. При расчете скорректированного долга включены авансовые платежи за экспорт нефти и исключены денежные средства материнской компании, размещенные на счетах в иностранных банках.

"Также мы считаем, что значительный запас денежных средств "Разведки Добычи "КазМунайГаз" (РД КМГ), на 63% принадлежащего КМГ, не может быть доступен для выплаты долга группы в любой момент, и по-прежнему оцениваем банковский сектор Казахстана как относительно слабый.

Между тем базовый сценарий для текущего уровня рейтинга не учитывает исполнение опциона по Кашагану. Поскольку долговая нагрузка КМГ уже достаточно высока, даже если компания решит исполнить этот опцион, влияние на уровень рейтинга окажут скорее показатели ликвидности, чем дальнейшее увеличение долговой нагрузки.

"Таким образом, даже если уровень долговой нагрузки КМГ снизится, наша оценка SACP будет по-прежнему учитывать неопределенность, связанную с опционом по Кашагану", - заключили в S&P.

Следите за нашим Telegram - каналом, чтобы не пропустить самое актуальное
Подпишись прямо сейчас
Подписка на самые интересные новости из мира бизнеса
Подписаться
© Все права защищены - LS — ФИНАНСОВЫЙ ЖУРНАЛ    Условия использования материалов
Наше издание предоставляет возможность всем участникам рынка высказать свое мнение по процессам, происходящим, как в экономике, так и на финансовом рынке.