Fitch Ratings присвоил приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте "BBB-" компании KEGOC и ее программе внутренних облигаций на 84 млрд тенге и облигациям на сумму 47,5 млрд тенге, выпущенным в рамках программы, передает LS.
Приоритетный необеспеченный рейтинг находится на одном уровне с долгосрочным рейтингом дефолта эмитента (РДЭ) KEGOC в национальной валюте (BBB-/прогноз "стабильный"). По словам аналитиков агентства, это отражает то, что весь долг компании имеет равный приоритет, является необеспеченным и выпущен напрямую KEGOC. Компания планирует использовать поступления от выпуска облигаций для финансирования своей инвестиционной программы и сокращения валютных рисков.
"Рейтинги KEGOC отражают в целом сильные связи с государством, а именно государственные гарантии по части долга KEGOC, и долгосрочные РДЭ компании находятся на один уровень ниже суверенных", - пояснили в Fitch.
Ключевые рейтинговые факторы
Облигации с высоким купоном
В середине 2016 года компания разместила внутренние необеспеченные облигации объемом 47,5 млрд тенге, которые были приобретены Единым накопительным пенсионным фондом. Процентная ставка была установлена на уровне ИПЦ+2,9%. Первая ставка купона была установлена на основе ИПЦ за март 2016 года на уровне 18,6%, что является высоким показателем с учетом небольшого экономического роста в Казахстане. При необходимости компания может провести эмиссию внутренних облигаций еще на 36 млрд тенге в 2017 году.
"Мы ожидаем снижение процентной ставки до 10% - 13% в 2017-2019 годах после замедления темпов инфляции в Казахстане", - пояснили в агентстве.
Высокие валютные риски
По словам экспертов рейтингового агентства, KEGOC подвержена валютному риску, поскольку около 76% долга компании в размере 205 млрд тенге на 30 сентября 2016 года было в иностранной валюте (51% в долларах США и 25% в евро) при лишь небольшой доле долларовой выручки (относящейся к международному потоку электроэнергии). KEGOC не имеет каких-либо договоренностей о хеджировании, хотя риск валютного несоответствия сглаживается тем, что компания держит основную часть денежных средств и банковских депозитов в долларах США.
Уязвимость к валютному риску сократится в случае дальнейшего выпуска компанией внутренних облигаций или в случае решения KEGOC досрочно погасить некоторые из своих кредитов.
"Тем не менее мы ожидаем, что подверженность валютному риску останется существенной", - отметили в Fitch.
Благоприятные тарифы
KEGOC продолжает получать преимущества за счет благоприятных долгосрочных тарифов, которые установлены Комитетом по регулированию естественных монополий, защите конкуренции и прав потребителей по 2020 год. Тарифы на передачу, диспетчеризацию и балансировку выросли в среднем на 12% в 2016 году, и компания ожидает их повышение в среднем на 6,5% в 2017-2020 ггодах. По нашему мнению, долгосрочные тарифы обеспечивают прогнозируемость доходов, хотя они по-прежнему могут быть пересмотрены в случае макроэкономического шока или девальвации тенге в будущем. В своем рейтинговом сценарии Fitch прогнозирует рост тарифов в среднем на 2% ниже одобренных уровней на 2017-2020 годы.
Капитальные вложения
Программа капитальных вложений KEGOC (236 млрд тенге на 2016-2020 годы) остается значительной, хотя она была сокращена в сентябре 2016 года относительно 268 млрд тенге с откладыванием ряда проектов развития. Доля капвложений в поддержание деятельности находится на низком уровне, в среднем 14% на 2016-2020 годы, обеспечивая гибкость для сокращения общего объема капвложений.
"Однако мы не ожидаем существенного снижения капвложений, так как одобренный высокий рост тарифов связан с осуществлением определенных инвестиций. Кроме того, мы прогнозируем, что KEGOC будет полагаться на новые заимствования без гарантий для финансирования своей крупной программы капвложений", - пояснили в Fitch.
Укрепление самостоятельной кредитоспособности:
Fitch оценивает кредитоспособность KEGOC на самостоятельной основе как соответствующую верхней части рейтинговой категории "BB" с учетом монопольной позиции компании в области передачи электроэнергии в стране и хорошего финансового профиля. В то же время кредитоспособность компании на самостоятельной основе сдерживается крупными капиталовложениями, которые, вероятно, приведут к сохранению отрицательного свободного денежного потока, и высокой подверженностью валютному риску.
"Финансовый профиль компании существенно улучшился в 2015 году, и мы ожидаем, что скорректированный леверидж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) и обеспеченность постоянных платежей по FFO будут в среднем соответственно составлять 2,5x и 6,9x в 2016-2020 гг. В Казахстане мы, как правило, рассматриваем валовые показатели ввиду слабой банковской системы в стране. Если компания погасит некоторые из кредитов, номинированных в иностранной валюте, ее показатели левериджа могут еще более улучшиться", - заметили в агентстве.
Ключевые допущения
Ключевые допущения Fitch, использованные в рейтинговом сценарии агентства для эмитента, включают:
- рост тарифов на 2% ниже утвержденных долгосрочных тарифов
- рост объемов передачи электроэнергии в соответствии с ростом ВВП в 2016-2020 годах.
- суммарные капиталовложения в 236 млрд тенге в 2016-2020 годах.
- коэффициент дивидендных выплат в 80% в 2017-2020 годы, что выше прогноза компании в 40%
- процентная ставка по внутренним облигациям в 13,4% в 2017, 12,4% в 2018 и 10,4% в 2019-2020 годы.
Факторы, которые могут влиять на рейтинги в будущем
Будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию, включают:
- позитивное рейтинговое действие по суверенному эмитенту;
- укрепление юридических связей (например, увеличение доли долга с гарантией устойчиво выше 40%);
- улучшение делового или финансового профиля компании (возможно, в результате более сильного регулирования или более значительного финансирования за счет собственных средств), что было бы позитивным фактором для не имеющего гарантий долга KEGOC и рейтинга компании на самостоятельной основе.
Будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию, включают:
- негативное рейтинговое действие по суверенному эмитенту;
- если государство допустит ухудшение кредитоспособности компании, например, в случае увеличения программы капиталовложений без достаточного финансирования или в случае пересмотра тарифов в сторону понижения, что обусловило бы скорректированный валовый леверидж по FFO устойчиво выше 4x и обеспеченность постоянных платежей по FFO ниже 4x, мы можем рассмотреть увеличение нотчинга или изменение рейтингового подхода на "снизу-вверх".
Ликвидность
На 30 сентября 2016 года доступные к использованию денежные средства у KEGOC составляли 140 млрд тенге, что было достаточным для покрытия долга с короткими сроками до погашения в 26 млрд тенге. Компания имеет достаточно сбалансированную структуру долга по срокам погашения при годовом объеме выплат в среднем 23 млрд тенге. В то же время Fitch ожидает отрицательный свободный денежный поток в среднем в 6 млрд тенге в год в 2016-2020 годах ввиду существенной инвестиционной программы.
