Как спасти тенге и экономику Казахстана

Ослабление тенге не снизило нагрузку на Национальный фонд и мало способствовало решению структурных проблем экономики

20 ноября 2018 года
    

Обзор подготовлен независимым экономистом Александром Юриным специально для LS.

За три года, прошедшие с момента отказа Национального банка от фиксированного курса тенге, казахстанцы уже почти привыкли к постоянным скачкам курса и продолжающемуся ослаблению национальной валюты. Если еще год назад уровень 340-345 тенге за доллар воспринимался как серьезное ослабление, то сейчас это уже "давно пройденный этап". А о том, что десять лет назад доллар был в три раза дешевле, чем сейчас, почти никто уже и не вспоминает. В целом же за 25 лет своего существования тенге обесценился почти в восемьдесят раз.

Постепенная девальвация стала восприниматься обществом как нечто неизбежное, а девальвационные ожидания не стихают даже в те моменты, когда тенге временно усиливается после очередного падения. Бытующий в обществе "девальвационный фатализм" подкрепляется опытом последних лет – мало у кого сейчас вызывает сомнения то, что казахстанская валюта продолжит ослабляться в обозримом будущем.

После перехода к режиму "инфляционного таргетирования" в его казахстанском варианте властями было озвучено множество аргументов в пользу проводимой с августа 2015 г. валютной политики. Однако логика большинства этих аргументов при ближайшем рассмотрении выглядит довольно сомнительно, а сами они похожи, скорее, на софизмы. В силу этого обстоятельства тезис о безальтернативности свободного (или условно свободного, если быть точнее) плавания национальной валюты, сопровождающегося ее планомерным ослаблением, также выглядит далеко не бесспорным.

Не так давно тезис о безальтернативности текущей валютной политики в очередной раз был озвучен в мажилисе одним из заместителей главы Национального банка – Алпысбаем Ахметовым. У нас же в очередной раз появился повод задуматься о том, насколько в данном случае обоснован догматизм, которым пропитаны все выступления чиновников Национального банка и других ведомств. Попробуем понять, имелась ли альтернатива той валютной политике, которая привела к более чем двукратной девальвации тенге за период с августа 2015 г., и имеет ли государство инструменты для предотвращения дальнейшего ослабления казахстанской валюты.

I. В своем выступлении высокопоставленный чиновник надзорного ведомства подчеркнул: "Национальный банк сохранит режим плавающего обменного курса без установления каких-либо ориентиров по нему. Обменный курс будет складываться в зависимости от ситуации с платежным балансом страны, то есть под влиянием баланса притоков и оттоков иностранной валюты на внутренний рынок".

С чиновником в данном случае можно поспорить – далеко не все трансграничные денежные потоки проходят через казахстанскую биржу, где формируется курс тенге. Торговля валютой ведется не только на бирже, но и на внебиржевом рынке. При этом объемы вмешательства государства в курсообразование, по-видимому, значительно выше, чем об этом принято говорить с высоких трибун (см. публикации "О странностях плавания тенге", "О странностях плавания тенге II" и др.). В платежном балансе отражаются суммарные объемы поступления иностранной валюты в экономику страны и ее выбытия из экономики в результате проведения трансграничных операций, причем при составлении платежного баланса учитываются, в том числе, операции государства на валютном рынке.

С другой стороны, притоки и оттоки иностранной валюты, отражаемые в платежном балансе, определяют максимально возможные объемы спроса и предложения на внутреннем валютном рынке. Однако на курсообразование оказывают влияние многие другие факторы, среди которых особое место занимают фискальная и монетарная политики государства. Например, довольно жесткая денежно-кредитная политика, проводимая Национальным банком в настоящее время, ведет к снижению объема спроса на валюту на денежном рынке и, как следствие, снижению давления на курс тенге со стороны покупателей иностранной валюты. Наконец, государство может напрямую вмешиваться в ситуацию на валютном рынке путем проведения интервенций за счет международных резервов, которые также отражаются в платежном балансе.

Вполне очевидно, что никаких "магических пропорций" между компонентами платежного баланса и курсом тенге не существует. В то же время при прочих равных условиях соотношение притоков и оттоков валюты, отражаемых в платежном балансе, дает нам определенное представление о потенциальном направлении движения курса национальной валюты и, частично, о вмешательстве государства в этот процесс. Однако с интерпретацией показателей платежного баланса не все так просто, как это может показаться на первый взгляд: статистические "плюсы" вполне могут оказаться "минусами" в реальной жизни.

II. В подавляющем большинстве случаев экспертные оценки платежного баланса сводятся к упоминанию каких-то изменений в счете текущих операций или же торговом балансе и им же и заканчиваются. Подобные оценки базируются на очень простой интерпретации данных – чем больше результирующее значение счета текущих операций или торгового баланса, тем лучше. Однако, как показывает опыт, "красивые цифры" вполне могут оказаться обманчивыми.

На сайте Национального банка размещены данные о статистике внешнего сектора с 2000 года. Согласно этим данным, торговый баланс Казахстана с начала века ни разу не опускался ниже нулевой отметки, т.е. страна в стоимостном выражении всегда экспортировала товаров больше, чем импортировала. В то же время баланс текущих операций с 2015 года находится в отрицательной зоне – положительный значения торгового баланса нивелируются отрицательным значениями других компонентов счета текущих операций – в первую очередь это баланс первичных доходов (см. график).

Расчеты автора

Значительная часть доходов от экспорта сырья выводится из страны в форме инвестиционных доходов иностранных инвесторов (к числу которых относится также и доморощенная "оффшорная аристократия"), в результате чего баланс первичных доходов принимает отрицательные значения. Так, согласно опубликованной Национальным банком предварительной оценке платежного баланса за девять месяцев текущего года, нетто-объем доходов от прямых иностранных инвестиций за I-III кварталы 2018 года составил минус $16,3 млрд, а баланс первичных доходов – минус $17,9 млрд при совокупном экспорте товаров $45,3 млрд.

В соответствующем пресс-релизе Национальный банк сообщает, что "увеличение экспортных доходов, преимущественно за счет доходов от экспорта минеральных продуктов, обусловило рост доходов прямых иностранных инвесторов на 37,1% до $16,7 млрд. Однако половина этих доходов была направлена на финансирование дочерних казахстанских предприятий". И далее: "приток прямых иностранных инвестиций вырос в 1,8 раза и составил $5,2 млрд. Основным источником притока стало погашение иностранными аффилированными компаниями своих долговых обязательств перед казахстанскими резидентами и реинвестирование доходов нерезидентов в капитал казахстанских предприятий".

В то же время нужно понимать, что в рамках методологии платежного баланса под реинвестированными доходами (та самая "половина доходов") понимаются нераспределенные, т.е. не выплаченные инвесторам в форме дивидендов доходы. Существенная часть этих средств остается на счетах предприятий, которые принадлежат зарубежным инвесторам, однако не факт, что они направляются на реализацию инвестиционных проектов. Более того, однозначно утверждать, что они попадают в казахстанскую экономику либо формируют предложение на внутреннем валютном рынке, было бы некорректно.

Вторым по значимости "отрицательным" компонентом счета текущих операций является баланс услуг, который в I-III кварталах 2018 года сложился на уровне минус $3 млрд. Казахстан импортировал услуг на $8,3 млрд, причем основными статьями здесь традиционно являются "профессиональные услуги и консультационные услуги в области управления" и "технические, связанные с торговлей и прочие деловые услуги". Классификация услуг внутри платежного баланса не дает возможности точно понять, какие именно услуги импортировались Казахстаном, однако оправданность покупки "профессиональных", "консультационных", "торговых" и "прочих деловых" услуг в таких объемах вполне закономерно вызывает целый ряд вопросов.

Стоит также отметить, что в динамике структуры счета текущих операций привлекают внимание три момента:

  • Во-первых, в IV квартале 2017 – III квартале 2018 года баланс первичных доходов сложился на таком же уровне, как и в 2014 г. (минус $22,5 млрд), в то время как объем экспорта составил менее 75% от уровня 2014 года. Иными словами, доходы иностранных инвесторов росли быстрее, чем объемы экспорта.  
  • Во-вторых, баланс вторичных доходов приблизился к нулю вследствие снижения объема денежных трансфертов из Казахстана. При расчете этого показателя учитываются денежные переводы средств работниками, ведущими свою деятельность в других государствах. Положительные значения баланса вторичных доходов обычно наблюдаются у стран, экспортирующих рабочую силу (например, Узбекистан, Кыргызстан, Таджикистан), а отрицательные – у импортирующих. В случае с Казахстаном этот показатель принимал положительные значения до 2003 года, после чего он находился в "отрицательной зоне" вплоть до III квартала текущего года. Это косвенно свидетельствует о снижении привлекательности трудовой миграции в Казахстан для иностранцев вследствие наблюдаемых проблем в экономике.
  • В-третьих, "выравнивание" счета текущих операций в 2018 г. происходит за счет ощутимого роста экспорта при незначительном росте импорта. Рост экспортных доходов не ведет к росту потребления импортных товаров в силу того, что покупательная способность населения (как и всех субъектов "тенговой" экономики в целом) занижена на фоне ослабления курса тенге.

III. Впрочем, негативное влияние доходов иностранных инвесторов на баланс текущих операций – это только половина проблемы. В отличие от остальной части казахстанской экономики, экспортеры отечественного сырья живут преимущественно в долларах и вне "тенговой" экономики. Существенная часть валютной выручки экспортеров остается на валютных счетах за пределами Казахстана и отражается в финансовом счете платежного баланса как приобретение финансовых активов. Особенно это было заметно в прошлые годы, причем часть средств, размещаемых на валютных счетах экспортеров, по-видимому, отражалась также в статье "ошибки и пропуски".

Сырьевые экспортеры конвертируют в тенге лишь ту часть валютной выручки, которая идет на их текущие "внутриказахстанские" расходы как при ведении текущей деятельности, так и при реализации инвестиционных проектов. Такими расходами являются, например, оплата труда казахстанских работников, приобретение ряда услуг и товаров, произведенных на территории Казахстана, выплата некоторых налогов, исчисляемых в тенге, и т.п. Иными словами, большая часть сырьевой ренты элементарно не доходит до экономики Казахстана, оставаясь на зарубежных счетах экспортеров, а на внутренний валютный рынок (как и в "несырьевую" экономику) поступает лишь некоторая часть выручки предприятий-экспортеров.

Казахстанские экспортеры сырья выигрывают от ослабления национальной валюты, так как размер их тенговых расходов падает в пересчете на доллары. В итоге ослабление тенге при прочих равных ведет к снижению объемов иностранной валюты, реализуемой экспортерами на внутреннем валютном рынке. А это, в свою очередь, ведет либо к ухудшению баланса первичных доходов в текущем счете, либо к завышению уровня оттока капитала в финансовом счете платежного баланса. При этом об оттоке капитала в данном случае можно говорить только условно, так как он не подразумевает трансграничного движения средств.

После февральской девальвации 2014 года и масштабного ослабления тенге после перехода к "свободному плаванию" в августе 2015 года руководство Нацбанка (как прошлое, так и нынешнее) часто аргументировало свои решения в сфере валютной политики стремлением снизить отток капитала и страны. В то же время уровень оттока капитала, отражаемый в финансовом счете казахстанского платежного баланса, во многом обусловлен сложившимся еще в конце прошлого века порядком распределения сырьевой ренты. В силу этого обстоятельства ослабление тенге не стоит всерьез рассматривать как эффективный инструмент для "выправления" платежного баланса.

В свете изложенного выше упования на то, что курс тенге должен автоматически реагировать на рост цен на нефть, выглядят несколько наивными. Данные статистики внешнего сектора свидетельствуют, что дополнительные доходы, возникающие вследствие роста цен на углеводороды, оседают, в первую очередь, в карманах экспортеров сырья и крайне дозированно поступают в "тенговую" экономику.

Стоит также отметить, что подобная структура платежного баланса не является обязательным следствием сырьевой специализации экономики. Статистика внешнего сектора многих стран с экономикой, ориентированной на экспорт сырья, свидетельствует, что "внутренние" экономики этих стран получают существенно большую долю сырьевой ренты в сравнении с Казахстаном.

IV. Наряду с внутренними расходами сырьевых экспортеров каналом поступления выручки от экспорта сырья в "тенговую" экономику является также налогообложение. Доходы "сырьевиков" облагаются налогами, большая часть которых поступает в Национальный фонд. Исчисление и уплата налогов, поступающих в Нацфонд, производится в иностранной валюте.  "Нефтяные налоги" аккумулируются в фонде и поступают в экономику только при осуществлении трансфертов в республиканский бюджет, при этом размер последних обычно отличается объема поступлений соответствующих налогов. Исключением здесь является экспортная таможенная пошлина на нефть, которая идет напрямую в республиканский бюджет.

Операции с активами Нацфонда, включая их приобретение и использование, отражаются в финансовом счете платежного баланса как чистое приобретение активов органами государственного управления. По большому счету, статьи финансового счета, в которых отражаются изменение внешних активов центральных государственных органов, по своей природе сходны со статьей "резервные активы", которая отражает изменение золотовалютных резервов. Как и в случае с "резервными активами", изменение статей, отражающих чистое приобретение активов государственными органами, свидетельствует об участии государства в формировании трансграничных денежных потоков и его влиянии на ситуацию на валютном рынке.

В то же время соответствующие показатели платежного баланса не характеризуют масштаб вмешательства государства в ситуацию на валютном рынке, так как они приводятся на нетто-основе. Так, источником пополнения золотовалютных резервов могут быть операции по покупке валюты на валютном рынке или же конвертация активов Нацфонда при осуществлении трансфертов в республиканский бюджет, в то время как фонд пополняется за счет налоговых поступлений от предприятий нефтяного сектора и инвестиционных доходов. Таким образом, совокупный объем вмешательства государства в валютный рынок будет рассчитываться как сумма совокупного объема трансфертов из Нацфонда и изменения золотовалютных резервов за период. Проблема состоит в том, что данные о расходовании средств Нацфонда публикуются только в тенге; информация же о порядке конвертации и курсе, по которому она проводится, в свободном доступе отсутствует. В то же время ничто не мешает с большей или меньшей точностью оценить объем расходования активов Национального фонда на основе данных, имеющихся в открытом доступе. При этом становится очевидно, что масштабы влияния государства на ситуацию на валютном рынке существенно превышают те, о которых говорит Нацбанк (см. график).

Расчеты автора

Здесь стоит обратить внимание на несколько важных моментов:

  • Во-первых, отрицательное значение сальдо счета текущих операций с 2015 г. постоянно компенсируется за счет расходования средств Национального фонда. Тем самым государство значительно увеличивает объем предложения иностранной валюты на внутреннем валютном рынке.
  • Во-вторых, в 2016 г. дефицит счета текущих операцийзначительной мере компенсировался притоком капитала, отражаемым в финансовом счете. Менее выраженным этот процесс был в 2017 г. Приток капитала формировался как за счет использования средств Национального фонда, так и за счет роста прямых иностранных инвестиций в сырьевом секторе. В выпусках ежеквартального издания "Платежный баланс и внешний долг РК" за соответствующие периоды Нацбанк связывает приток инвестиций с ростом межфирменной задолженности, в том числе перед связанными зарубежными компаниями. Привлеченные средства вряд ли попали на внутренний валютный рынок в полном объеме – в противном случае мы наблюдали бы серьезное укрепление тенге.  С другой стороны, нужно понимать, что "долг платежом красен", и через некоторое время эти средства необходимо будет возвращать, что неизбежно отразится на финансовом счете. Рост долга предприятий добывающего сектора в данном случае несколько настораживает – не стоит исключать возможности того, что через некоторое время ухудшится финансовое состояние экспортеров сырья, и что они не начнут выпрашивать для себя налоговые преференции и т.п.
  • В-третьих, в 2015 г. выросли внешние обязательства государства, что также способствовало компенсации дефицита текущего счета. Долги государства придется возвращать, что также окажет давление на финансовый счет, причем в данном случае оно будет сочетаться с давлением на курс тенге.
  • В-четвертых, высокий объем трансфертов из Нацфонда во второй половине 2017 года был связан с оказанием помощи Народному банку в рамках его сделки по приобретению Казкома. Следствием выделения средств из Национального фонда должно было стать увеличение объема предложения твердой валюты на внутреннем рынке. В текущем году размер трансфертов снизился, и при этом мы наблюдали ощутимое удешевление национальной валюты. Если государство не найдет повод для выделения дополнительных средств в будущем, весьма вероятно увеличение давления на курс тенге вследствие снижения предложения иностранной валюты на внутреннем валютном рынке.

V. В "Отчете о финансовой стабильности Казахстана" за 2015-2017 годы, опубликованном Нацбанком в мае, упоминается, что в 2015 году казахстанская экономика столкнулась с "двойным дефицитом". Значение этого термина не разъясняется, однако из текста отчета становится ясно, что специалисты Нацбанка имели в виду ситуацию, когда дефицит текущего счета сочетался дефицитом бюджета на фоне падения мировых цен на углеводороды.

С точки зрения Национального банка, "переход к режиму инфляционного таргетирования и пересмотр курсовой политики заложили потенциал к восстановлению конкурентоспособности и повысили адаптивность экономики к внешним шокам". В то же время вполне очевидно, что "свободное плавание" и серьезная девальвация тенге оказались малоэффективны в борьбе с пресловутым "двойным дефицитом". После изменения валютной политики в августе 2015 года не произошло улучшение счета текущих операций, а объем расходования средств Нацфонда так и не снизился до приемлемых величин. При этом значимое снижение дефицита текущего счета стало наблюдаться лишь после восстановления цен на нефть, а возможное снижение потребления активов Национального фонда в любом случае будет вести к росту давления на курс тенге.

Однозначными бенефициарами "свободного плавания" (а точнее, двукратной девальвации) тенге стали экспортеры сырья и государство. Первые получили серьезное снижение своих "внутриказахстанских" расходов в долларовом выражении и тем самым увеличили свою рентабельность, второе же смогло частично сбалансировать бюджет. При этом выигрыш государства оказался скорее тактическим – ослабление тенге не снизило нагрузку на Национальный фонд и мало способствовало решению структурных проблем экономики. На несырьевые отрасли ослабление тенге повлияло скорее отрицательно в силу роста стоимости импортируемых факторов производства и снижения внутреннего платежеспособного спроса. А подавляющее большинство казахстанцев однозначно проиграло вследствие падения покупательной способности. По большому счету, основным результатом валютной политики, проводимой в Казахстане с августа 2015 года, стало перераспределение доходов от простых граждан к "сырьевикам" и государству.

В то же время государство вполне могло (и может сейчас) снизить темпы обесценения тенге и сбалансировать бюджет за счет изменения порядка распределения сырьевой ренты. Сделать это можно как минимум за счет повышения налоговой нагрузки на сырьевой сектор. Судя по отражаемым в платежном балансе объемам инвестиционных доходов, распределяемых в пользу иностранных инвесторов, добыча сырья оставалась весьма прибыльным занятием даже в период, когда цены на сырье опускались до минимальных в последние годы отметок. К слову, в настоящее время российская экспортная пошлина на нефть превышает таковую в Казахстане примерно в два раза, однако это не является серьезной проблемой для российской "нефтянки".

С другой стороны, эффективность государственных расходов в Казахстане остается под очень большим вопросом. Макроэкономический эффект от выделения средств в целом краткосрочен, а экономика в настоящее время находится на "игле бюджетного финансирования". При этом существенная доля выделяемых средств не задерживается в экономике и довольно быстро попадает на валютный рынок. В итоге мы видим рост импорта и оттока капитала. 

Впрочем, вполне очевидно, что корень всех проблем казахстанской экономики лежит, скорее, не в экономической, а в политической плоскости. И варианты решения здесь должны предлагать в первую очередь политологи, а не экономисты.  

Следите за нашим Telegram - каналом, чтобы не пропустить самое актуальное
Комментарии отключены!
Вы можете оставить комментарий и увидеть мнения наших читателей на странице в facebook.
Последние новости:
Подпишись прямо сейчас
Подписка на самые интересные новости из мира бизнеса
Подписаться
© Все права защищены - LS — ИНФОРМАЦИОННОЕ АГЕНТСТВО    Условия использования материалов
Наше издание предоставляет возможность всем участникам рынка высказать свое мнение по процессам, происходящим, как в экономике, так и на финансовом рынке.