Инвестиционная компания Jazz Capital рекомендует покупать акции российских ритейлеров X5 Retail Group и Магнит с горизонтом инвестиций 1 год. Целевая цена - $50,56 и $34,17, соответственно, при текущих ценах, соответственно, $37 и $29,23. Редакция LS публикует обзор компании по данным эмитентам. *** 2010 год был крайне удачным для российского розничного сектора, акции ритейлеров выросли более чем на 70% в прошлом году, вернувшись на докризисный уровень. Несмотря на столь стремительный рост, мы все еще видим большой потен-циал на 2011 год, такие компании как X5 Retail Group и Маг-нит должны извлечь большую выгоду на фоне постепенного восстановления экономики. Мы ожидаем хороший старт в этом году для этих компаний, сильная финансовая отчетность за 4 кв. 2010 и 1 кв. 2011 г, подкрепленная богатыми на праздники в этих периодах продажами, высокая продовольственная инфляция, а также восстанавливающийся рост потребительских расходов должны этому поспособствовать. Рекордные капитальные затраты в 2010 году должны принести плоды в виде увеличения продаж на более чем 40% уже в этом году. В 2011-13 годах мы ожидаем увеличение среднегодового темпа роста продаж и прибыли до уплаты налогов, процентов и износа (EBITDA) до 26% и 29% соответственно, за счет ускоренного открытия новых торговых площадей и увеличения продовольственной инфляции. Это далеко превосходит темпы роста аналогичных ритейл компаний на других развивающихся рынках (Walmart de Mexico, Shoprite Holdings и др.), поэтому тот факт, что российские ритейлеры торгуются с премией к аналогичным компаниям развивающихся рынков является вполне оправданным. Органичный рост торговой сети X5 Retail Group становится все более значимым фактором с точки зрения инвестиционной привлекательно-сти компании. С учетом числа новых магазинов, открытых во второй половине 2010 года, мы полагаем, что амбициозные планы компании по стабильному наращиванию совокупной торговой площади в 2011 году на 23% вполне реализуемы. Причем, несмотря на то что, интеграция сети “Копейка” в 2012 году обеспечит X5 Retail Group солидный прирост к EBITDA, сейчас акции компании котируются с 29%-м дисконтом к аналогам с развивающихся рынков по коэффициенту “стоимость предприятия (EV) / EBITDA 2012”. Магнит сохраняет статус самой динамичной розничной сети среди российских торговых сетей – на 2011–2013 годы для него прогнозируются темпы роста EBIТDA в 33%, что является основанием для премии. Мы также полагаем, что фактическое число новых магазинов, которые будут открыты в 2011 году, вполне может превзойти собственный прогноз компании (850 торговых точек) – такое развитие событий может стать катализатором роста котировок Магнита. X5 Retail Group X5 Retail Group N.V. – крупнейшая в России розничная компания по объемам продаж. Компания использует мультиформатный подход, развивая сразу три сети магазинов: дискаунтеры, супермаркеты и гипермаркеты. Мультиформатная сеть компании вклю-чает в себя 1 392 магазина «Пятерочка» формата «мягкий диска-унтер», 301 супермаркет «Перекресток», 71 гипермаркет «Карусель», а также 45 магазинов «у дома» и 660 приобретенных магазинов «Копейка». Факторы роста В декабре 2010 года X5 Retail Group объявила о покупке третьей по вели-чине российской сети дискаунтеров “Копейка”, у которой 660 магазинов, в основном в Москве и Московской области. Это позволит увеличить рыноч-ную долю группы с 3,8% в 2010 году до 5,4% в 2011. Мы ожидаем, что интеграция Копейки повысит EBITDA X5 Retail Group в 2012 году на 29%, после того как X5 Retail Group приведет операционные показатели Копейки в соответствие с внутренними стандартами, используя свои лидерские позиции на переговорах с поставщиками, развитую логистическую инфраструктуру и экономию на административных расходах. В частности, есть значительный потенциал увеличения удельной выручки Копейки, которая сейчас отстает от Пятерочки примерно на 43%. После недавних приобретений группа сосредоточилась на активном рас-ширении торговой сети. Мы ожидаем, что к 2013 году количество магазинов X5 Retail Group может увеличиться почти вдвое, за 2011–2013 годы будет открыто 1 377 магазинов, что обеспечит рост выручки в 2011–2013 годах в среднем на 26% в год. Оценочная стоимость компании С начала года рыночная капитализация X5 Retail Group сократилась на 20%, и текущий коэффициент “стоимость предприятия (EV) / EBITDA 2012” равен 8,0, что подразумевает 29% дисконт к аналогам развивающихся стран. Дисконт к ближайшим аналогам, Walmart de Mexico и BIM Birlesik, равен соответственно 38% и 52%. Оснований для дисконта мы не видим, т. к. у X5 Retail Group лучше перспективы роста, а рентабельность должна восстановиться. Риски: В Москве и Санкт-Петербурге усиливается конкуренция, что может негативно сказаться на доходах компании и росте сопоставимых продаж. Активно расширяя торговую сеть, X5 Retail Group может столкнуться с проблемами операционной эффективности. Так, увеличение доли магазинов, которые еще не вышли на уровень рентабельности, может отрицательно повлиять на прибыльность, а интеграция Копейки может занять больше времени, чем ожидается. Долговая нагрузка X5 Retail Group выше, чем у Магнита: в конце 2010 года чистый долг первой компании более чем втрое превышал EBITDA. При росте EBITDA на 37% это не представляет серьезной угрозы, но все же у X5 Retail Group меньше финансовой гибкости, чем у ее основного конкурента. МАГНИТ Магнит — крупнейшая по числу магазинов российская сеть продовольственных магазинов-дискаунтеров. На конец 1 кв. 2011 г. сеть Магнит насчитывала 4 128 магазинов в формате магазин у дома, 57 гипермаркетов и 4 магазина косметики, расположенных в 1 239 населенных пунктах России. Факторы роста В 2010 году результаты Магнита снова были лучше, чем ожидал рынок: компания открыла 827 новых магазинов, сопоставимые продажи увеличились на 9,2%, а выручка – на 45% до $78 млрд. Валовая рентабельность компании составила 22,4% после снижения цен в рамках промо-акций и увеличения доли гипермаркетов в общем объеме выручки. В то же время, мы полагаем, что компания увеличила EBITDA на 30% до $660 млн. Хорошие балансовые показатели, низкий чистый долг (его отношение к EBITDA – менее 1,3) и значительный объем генерируемых денежных средств позволяют компании потратить в 2011–2012 годах на капиталовложения $2,4 млрд, что является самым высоким показателем среди российский продуктовых розничных сетей. Мы ожидаем, что в 2011 году компания откроет 874 новых магазина (54 гипермаркета и 820 небольших магазинов). Мы полагаем, что увеличение доли гипермаркетов в общем объеме выручки и дополнительная экономия за счет масштаб позволит сократить операционные расходы в процентах от выручки в ближайшие годы. Таким образом, мы ожидаем, что EBITDA компании к 2012 году увеличится вдвое, а к 2014 году – втрое, что будет самыми высокими темпами роста среди аналогов. Оценочная стоимость компании Магнит котируется с премией к аналогам с развивающихся рынков по коэффициенту “стоимость предприятия (EV) / EBITDA 2012”, что вполне обоснованно с учетом очень высоких показателей магазинов и более быстрого роста. При этом текущая оценка все еще предполагает дисконт к ос-новным аналогам с развивающихся рынков, Walmart de Mexico и BIM, у которых меньше потенциал роста EBITDA. Риски Быстрый рост может создать риски для рентабельности, поскольку увеличивается доля магазинов, которые еще не вышли на уровень рентабельности. Кроме того, у новых магазинов ниже операционная эффективность. Отметим также, что значительная доля инвестиций приходится на развитие гипермаркетов, которые требуют больших капиталовложений, но обеспечивают довольно низкий доход на инвестиции.